近来相关部门出台的一些措施都围绕纾解股票质押风险。股票质押风险形成的根本症结在哪里？当下的纾解方案是否“对症”？银河证券首席经济学家刘锋在接受中国经济时报记者独家专访时表示，目前资本市场在融资体系提供给实体经济的支持还不到20%，积累的主要是经济体系和金融市场制度建设层面的问题，应当建立以信用为基础的新的金融体系，核心是要确权并要有投资者权益保护和诉讼机制。

直接融资功效远没有发挥作用

中国经济时报：截至10月20日，两市共有3485只个股涉及股票质押，占A股全体3554只个股的98.06%。上市企业既已有了直接融资渠道，为何还选择股票质押这种间接融资方式？

刘锋：企业上市融到了第一笔资金，但企业发展是持续需要金融支持的，资本市场的再融资功能如果不畅通，只能另辟蹊径。上市公司在银行体系里借钱，需要抵押品，中国比较好的抵押品是房子、土地，然后就是股票。民营企业在银行的融资和国有企业不同，绝大多数是一年期的短期融资，企业就只能短期投资，有违约风险，再加上税赋成本，上市公司投资产出率在急剧恶化。

目前资本市场在融资体系提供给实体经济的支持不到20%，股市市值仅50多万亿元，而单一一类的银行理财产品就有29万亿元，再加上信托资产管理计划26万亿元，这两项加起来就有55万亿元。如果从直接融资和间接融资的角度来看，直接融资或资本市场的功效在我国远远没有发挥作用。

近10年来，我国GDP在10年间增长了1倍多，年均复合增长率接近11.4%，股市市值增长由29万亿元增长到51.9万亿元，年均复合增长率6.6%，这表明股市没有反映经济发展实际情况。

信心的树立以法律保障为前提

中国经济时报：在去杠杆政策的背景下，今年上半年，由于资金面紧张叠加民企集中违约，民企发债遭遇寒冬。而A股也在六轮跌宕起伏的行情中逐步下行，当前A股市场的主要问题有哪些？

刘锋：从数字看，去杠杆的确使债务增长明显放缓，但去杠杆过猛易造成债务负担进一步加剧，或截断企业现金流，资金链断裂，形成违约并破产清偿。这种“断奶”式降杠杆模式易加剧短期系统性风险。高杠杆背后是利息成本超过盈利能力、资不抵债、流动性风险泛滥。“断奶”式降杠杆虽减少了债务，但也同时减少了有潜在生产力的资产，加大了资产价格下跌风险。

中国资本市场的问题积累到现在是经济体系和金融市场制度建设层面的问题，基本制度建设远远滞后经济的发展，这也是造成资本市场信心缺失的根源之一。

今年公募基金总规模历史性突破12万亿元，再次刷新历史新高，股票型基金占比只有7%。回溯到2005年，股票型基金占比达到50%，这是中国金融投资者对股市信心的严重衰退。要解决这类问题，就要建立以信用为基础的新的金融体系，核心是要确权并要有投资者权益保护和诉讼机制，要坚守市场在公平公正公开的基础上有秩序地平稳运行，对市场效率要提高，对内幕交易、虚假信息和市场操纵等扰乱市场行为的严惩机制等要健全，信心的树立是以法律保障为前提的。

市场化运作基金可稳定地方经济

中国经济时报：为了促进上市公司健康稳定发展，深圳安排百亿元专项资金，降低上市公司股票质押风险。证券业协会也组织11家证券公司出资210亿元设立母资管计划，形成1000亿元总规模的资管计划，专项用于帮助有发展前景的上市公司纾解股权质押困难。对此应怎么看？

刘锋：这一次的策略与2015年有根本性不同，2015年主要是通过证金公司在二级市场买入股票，拉抬股价提振信心。这一次是建立市场化运作基金，为质地优良的企业提供流动性支持，无论是对防范局部风险扩大为市场的系统性危机，还是稳定地方经济的发展都有意义。

6月我曾撰文指出，可由财政或银行专项贷款成立风险共济发展母基金，再以市场化手段引导社会金融资本和产业资本共同建立投资平台，进而以该平台为依托，通过综合运用债权、股权、可转债，或其他一些较灵活的资产证券化金融工具，置换受困企业的部分债务或资产，入股一些符合国家发展战略的新兴行业企业，特别是一些有核心技术竞争力的朝阳企业，以实现“发展基金”风险共济与战略发展职能并重的投资宗旨。

风险共济“发展基金”与平准基金有着根本不同。“发展基金”是通过一级市场直接“改造”企业的资产负债表，为企业注入现金流。而所谓的平准基金是以政府资金为依托通过二级市场以低价进入买卖股票，为市场注入流动性，提振市场投资者信心，此举有短期效果，但资金没有直接进入企业，只是在二级市场上稳定金融资产价格，不能直接解决企业的财务困境。

本报记者 范媛